Венчурная реанимация

Print 26 Ноября 2015
Андрей Введенский / Ведомости

За 2008–2014 гг. в России появился набор пилотных инструментов, необходимых для функционирования рынка венчурных инвестиций и технологического предпринимательства. Статистика и прогноз развития венчурного рынка демонстрировали до начала 2014 г. интенсивный рост объема привлекаемого капитала, что признается главным измерителем развитости рынка. Сохранение такого положения позволило бы государству в краткосрочной перспективе сосредоточиться на корректировке рыночных диспропорций и ориентации на долгосрочные (10 и более лет) приоритеты развития рынка. Геополитический и последовавший за ним финансовый кризис (вместе с дефицитом доверия к российской экосистеме со стороны иностранных игроков и со стороны внутренних держателей капитала) привели к ситуации, которая требует реанимационных мероприятий.

Одной из главных проблем российского венчурного рынка является методологический подход к границам воздействия на рынок и его размерам. В отличие от глобальной практики усилия институтов развития и органов исполнительной власти сконцентрированы на сегменте «венчурные инвестиции и предпринимательство», при этом искусственно отсекается сегмент «прямых инвестиций». В практике инвесторов Европы и Азии рынки прямых инвестиций и венчурного капитала (PE&VC) являются естественными продолжениями друг друга, обеспечивая миграцию стратегий, компетенций и капитала, и позволяют эффективно выводить компании на рынок, не замораживая в «венчурной стадии».

В России за пять лет, к сожалению, искусственно сформировалась стена между двумя сегментами одного рынка, в результате профессиональные управляющие, источники капитала и каналы сбыта технологий, продуктов, компаний были разобщены. Хотя именно сегмент прямых инвестиций был и остается наиболее доступным для вовлечения в стимулирование технологического прорыва и рыночного преимущества российского рынка. Рынок прямых инвестиций и рынок публичных размещений являются основным и неминуемым этапом жизни компаний, рассчитывающих на успех.

Несбалансированное сосредоточение внимания на самых ранних этапах инвестиционной цепи – грантовое финансирование, предпосев – приведут к закреплению положения в «пищевой цепи» глобального рынка: наши команды и технологии ранних стадий, не имея инвестиционных перспектив в России, мигрируют в иные экосистемы за финансированием и компетенциями для последующего развития. Тезис не следует воспринимать как сигнал к необходимости сворачивания грантовых программ и инструментов поддержки ранних стадий, однако без понимания реалий такие программы будут иметь низкую эффективность.

Рынок был молод

Российский рынок прямых инвестиций, созданный «варягами», до сих пор считается одним из самых привлекательных с точки зрения доходности среди экономик развивающихся стран (БРИКС, Центральная и Восточная Европа, Вьетнам, Африка). Именно иностранным профессиональным инвесторам мы должны быть благодарны за то, что 20 лет назад российская экономика с нуля получила доступ к глобальному smart-капиталу. Одним из главных игроков долгое время выступал ЕБРР, служивший маркером качества инвестиционных стратегий фондов и проектов, на который ориентировались ведущие глобальные инвесторы. До 30% инвестиционного бюджета ЕБРР до III квартала 2014 г. было ориентировано на Россию.

Размер рынка PE&VC оценивается в диапазоне от $12 млрд до $30 млрд (в объеме ежегодных сделок). При этом сегмент VC – с объемом до $2 млрд – представляется более прозрачным по сравнению с сегментом PE. Степень зависимости российского рынка PE от иностранного капитала, по разным оценкам, достигает 80%. В сегменте VC наблюдается дефицит иностранного капитала, а уровень профессионализма капитала «российского происхождения» в основном определяется «эмоциональными ангелами» и игроками, не накопившими опыта бизнес-ошибок и успехов.

В условиях роста токсичности российских активов в портфелях международных инвесторов перед российским PE&VC-сектором встает задача замещения выбывающего капитала в объеме более $10 млрд ежегодно. В пересчете на долгосрочные инвестиционные обязательства это означает задачу привлечения на российский рынок свыше $50 млрд в интервале пяти лет.

Только во второй половине 2014 г. около 3 млрд евро для инвестиционного рынка России были быстро переориентированы на Африку – регион, до тех пор по потенциалу и соотношению риск/доходность слабо сравнимый с Россией.

Очевидно, что усилия по привлечению капитала из альтернативных источников (Ближний Восток, Азия) не смогут принести быстрые плоды. Инвестиционный бизнес требует доверия и расчета высоких степеней, а накопленного опыта взаимодействия с новыми партнерами у российских управляющих и компаний нет. «Тонкое дело Востока» требует колоссального терпения в выстраивании отношений. К сожалению, много игроков, пытающихся привлечь капитал из Китая и с Ближнего Востока, совершенно не учитывают интересы иностранных партнеров, продавая проекты без понимания инвестиционного фокуса и реальных приоритетов инвестора.

Российское предпринимательское сообщество в своей массе еще не успело себя зарекомендовать надежным партнером. А сейчас и внешнеэкономическому корпусу, и представителям профессионального инвестиционного сообщества даже приходится ретушировать неаккуратные действия наших игроков на Ближнем и Дальнем Востоке.

Рынок был слаб

Все это означает, что сегодня необходимо принимать меры не просто для развития PE&VC-рынка, а для его сохранения в принципе. Иллюзии о стагнации рынка или о наличии «определенной зрелости» могут привести к последствиям, аналогичным раннему выводу младенца из кувеза.

Еще одним фундаментальным заблуждением является то, что в российской экосистеме создано всё необходимое для ее функционирования и воспроизводства. За 7–10 лет с момента спурта VC-рынка создано многое, но «система» как цикл экономического воспроизводства не сформировалась.

Российский PE&VC-рынок не соответствуют мировым бенчмаркам по объему выходов, числу инвестиционных компаний; числу управляющих вторыми и третьими фондами; объему рынка публичных размещений и числу эмитентов. Нет целых классов инструментов (капитал и компетенции частных и государственных корпораций, суверенные фонды, пенсионные и страховые компании, фонды фондов, фонды заемного капитала).

Критично отсутствие зрелой системы рециркуляции капитала: инвесторы всех уровней (от суверенного или пенсионного фонда до профессионального управляющего) должны иметь варианты возврата вложенного капитала и перехода к следующему инвестиционному циклу. Вопреки стереотипу, что бизнес РЕ&VC определяется интеллектуальным потенциалом среды или экосистемой знаний, этот бизнес полностью зависит от объема и качества развития финансовой системы и качества среды .

Инвестиционный цикл «подъем капитала – инвестиции – выходы – суммарный положительный эффект – возврат капитала инвестора – подъем следующего инвестиционного капитала» пройден только в сегменте прямых инвестиций и единичными управляющими в секторе венчурного капитала. А на уровне предпринимателей, создавших успешную компанию и создающих следующую, такие воспроизводственные циклы – редкость. Рынок можно считать стабильным только при накоплении критической массы таких завершенных циклов.

Ситуация усугубляется и тем, что в 2014–2015 гг. значимое число венчурных управляющих подошли к этапу подъема очередных фондов. В негативных условиях они разделились на тех, кому это не удалось, и тех, кто принял решение следующий фонд поднимать не ориентированным исключительно на Россию. Такой выбор свидетельствует не только о незрелости системы, но и о сигналах ее недружественности.

Реанимационные меры

В течение 2015–2017 гг. рынок столкнется с проблемой отсутствия капитала и инструментов для компаний, получивших финансирование в период 2008–2013 гг. При этом дефицит будет чувствителен на всех стадиях. Так же и для инвестиционных инструментов – от малых посевных фондов до фондов поздних стадий. Острейшей проблемой станет отсутствие локальных институциональных инвесторов. Суверенных фондов, пенсионных и страховых фондов, банков, семейных офисов, готовых серийно предоставлять длинные (7–12 лет) инвестиционные коммитменты, в стране нет. Это делает невозможной органичную жизнь рынка прямых инвестиций.

Сжатие рынка может привести к массовому замораживанию деятельности профессиональных участников. Первые сигналы уже наблюдаются – фонды продлевают инвестиционные периоды, снижают темп инвестиций и откладывают фандрайзинг; а предприниматели рассматривают варианты перевода проектов ближе к альтернативным источникам финансирования.

В условиях, когда большая часть иностранных инвесторов не могут работать в России в силу санкционных запретов, а иные рассматривают Россию как рынок с возросшими рисками и задумываются об изменении географических приоритетов портфелей, необходимо делать всё для удержания инвесторов. К сожалению, не только иностранных, но и локальных.

Существует только два принципиальных фактора, влияющих на принятие экономического решения: доходность и комфорт. Доходность пока остается конкурентоспособной по сравнению с иными рынками, а с комфортностью ведения бизнеса всё не радужно. Максимальная близость рыночных практик и режима регулирования к международным стандартам, отсутствие негативных сигналов в отношении сектора со стороны государства – это условие минимально необходимое, но критичное в текущей действительности.

Какие могут быть меры из реанимационного набора для стабилизации «пациента»? Базовых две.

1) Позитивный фон – т. е. осознание важности для государства этого сегмента и отсутствие «пугающих» и непродуманных действий. Психология инвестора идентична обычной человеческой – для купирования стрессового фактора у человека нужно не менее пяти соизмеримых положительных сигналов.

2) Длинные локальные инвестиционные деньги – по сути формирование локального класса институциональных инвесторов. Появление средств пенсионных и страховых фондов, корпоративных структур должно производиться только в соответствии с международными стандартами. Таким игрокам должны быть доступны для размещения капитала инструменты мирового уровня, которые в России отсутствуют.

История взлета PE&VC-рынка Европы (двукратный рост за 2012–2014 гг.) должна стать предметом подробного изучения. Там на фоне долгового кризиса 2008–2009 гг. было принято важнейшее решение о необходимости интенсивного развития рынка как основы экономического роста и конкуренции с рынками США и Азии. Серьезное участие в лоббировании такого шага принимала European Venture Capital Association как проводник интересов инвестиционного сообщества. Уровень текущей финансовой поддержки со стороны ЕС рынка PE&VC составляет 250 млн евро в год (без учета инвестиций государственных суверенных фондов и институтов), а общий объем инвестиций на рынке – более 65 млрд евро в год.

Прогрессивные экономики признают, что PE&VC-рынок является естественным драйвером рынка технологий и глобальной конкурентоспособности. Но успех участников этого сегмента зависит не только от желания финансировать новые технологии, аппетита к риску и доступности капитала, но и от зрелости среды, делающей ставку на компетенции. Дилетантизм сегодня – роскошь.

Вернуться к разделу